宏观经济政策的是_ 博时魏凤春：宏观经济研究如何指导投资？

最近，博时基金最高宏观战略分析师魏凤春在第一届华泰宏观大讲堂，从买方的角度分享宏观经济如何指导投资。

【讲通识】

宏观经济复杂，为避免盲人接触，必须确定工作范围。 宏观分析实际上很难，每个人都说了两句话，但却是个不明确的问题。 政府官员、大学老师、社会工作者、企业家、分析家、基金经理等，人们对宏观研究的诉求不同，但他的工作范围不太一样。 我们必须确定工作范围。 否则，宏真的很宏伟。

宏观经济分析最终以宏观资产价格这一点实行，公式用经济增长率除以折扣率。 正常经济增长研究GDP、工业增长值等，折扣率一般研究无风险收益率和风险溢价。 谁会影响无风险利率？ 通常是货币供应、需求、流动性等因素。 风险溢价受通货膨胀和政策等的影响。 最终，大家通过降低维度来研究宏观经济。 这不仅仅是我的意见，还总结了和博时基金长期合作的特别牛的分析家。 大家基本上都是这个方法。

【咨询周期】

周期性的研究中看起来绚烂的东西很多，其实没什么意义。 比如说，库兹涅茨所说的25年的房地产周期，我们真正的房地产周期还没有结束。 工作中我们使用的多是jugler周期和鸡肉周期这两个周期。 中期侏罗纪周期是基金经理们最喜欢的，短期库存周期大家都在研究，研究范式已经成熟。

传统周期基本上不考虑货币，完全是实物周期。 现在金融市场如此复杂，对经济的影响极深，如果不加入债务周期，只研究实物方面，就像只看硬币方面一样。 这是周期研究的一大问题。

因为基金经理为什么喜欢研究周期？因为能够描绘上底的判断等。 周期研究的结论是周期最高层的判断很明确，但最低层的判断很困难。 这和k线分析一样，头部分析最简单，但在底部很难判断。 市场一旦处于底部，就不能完全相信周期。 因为左侧或者右侧的交易时间有可能变长。 历史上有很多教训。 比如2016年出现周期股，从2013年开始布局。 这是底部，实际上在这底部的市场上徘徊了好几年。 因此，周期分析虽然有用，但风险特别大，在底部判断必须慎重。 库存周期也同样存在这个问题。

当然库存周期对判断周期股票很有价值。 库存分析中的积极补充库存和积极去库存常常容易混淆。 有时候补充库存是什么好事。 例如，补充库存是因为需求量增加了。 这种被动的库存补充是根据市场需求进行的。 但是，如果补充库存是需求下降引起的货物积压，这种自主的库存补充是不好的。

存货周期有点问题。 原本没有电子商务时代，需要库存，但是现在随着订单生产的到来，产业链成熟，企业可能不再需要库存，电子商务时代库存的指导意义下降了。 另外，从整个社会的角度来看，库存是现货生产的一部分，现在影响经济运营的不仅是现货，还有金融资产等其他各种资产。 库存周期的研究，对于一些资产的判断特别有价值，但对于整体的经济判断却不一定如此。 这是我们实践时应注意的一点。

另一个周期是中期，基金经理为什么特别喜欢？中周期要告诉我们哪个产业是主导的。 一般认为中周期的定义不特别，是设备投资周期。 从时间的长短来看，也可以说是十年、七十八年，这种关系不大。 总之，每隔一段时间必定会出现所谓的主导产业。 基金经理最喜欢的是投资主导产业，2000年投入房地产，这两年间投入了5G的相关方向。 最喜欢的是基金经理告诉我们将来哪个产业是最牛的。 波动没关系。 如果是主导产业的话，购买5年后会增加几倍吧。

中国的中期周期在过去40年基本上是按照中国工业化的进程和人的需求进化的。 需求的变化导致供给的变化，供给的变化通过设备投资完成，完全符合罗斯特经济增长阶段的理论。 我们看到中国过去几十年来，基本上每十年都有很明显的需求变化，从需要的消费品到期权消费品，从具有资本属性的消费品到现在的多元需求化。 各需求的变化对应工业发展的不同阶段，不同阶段的需求变化需要供给的变化，这当然会带来新的投资逻辑。

从全球的角度来看，产业分析有多重要？列举1900年至2000年欧美股市的百年产业结构，可以看出产业真的很重要。 1900年铁路在百强公司中占50%，现在只有0.34%，当时只占6.4%，现在占近50%，成为硅谷的发展。 因此，从长远的角度来看，产业以外的大多数因素都对股市失去了解释力，只有产业具有根本价值。 这一点是公开招募和募捐中所谓的价值投资，长期投资者最重视的一点。 掌握产业规律，基本掌握宏观变动。 从产业投资来看，投资朝日产业比投资夕阳产业收益率高是非常现实的结论。

从全球视角和更长远的视角来看，从1790年到2017年，美国、日本、中国、韩国这些国家、产业的发展，甚至所有工业化国家的发展，从劳动密集型到资本密集型，技术密集型都是相同的规律。 掌握这个法则的话，宏观分析家会有新的道路吧。 因为未来中国的产业政策制定需要能够立足于实战的人才。 因此，产业研究再次强调了现在所有的公募基金中最需要细分化的东西。 宏之所以被告知无用，是因为没有找到有用的地方。

如果可以把某个中期演变分为主题、成长和周期，并有非常明确的标准来定义，那么宏观交易水平，特别是股票交易，一定会有很好的利益。 问题是目前国内尚未形成特别成熟的理论，我们希望某公司定期发表中国产业白皮书之类的内容。

【关于通货膨胀】

我们很多人研究CPI，强调猪的问题，其实猪是特别的表面，这是我们实践中想改善的地方，是把通货膨胀放在资本运营中研究。

【讲述宏观分析师的未来】

从现在开始，宏观分析家和宏观出身者在资产管理行业的地位真正确立是因为时代到来了。 我把整个资产管理行业分为四个时代:第一草莽时代、第二农业时代、第三工业时代、第四智能化时代。 草莽时代主要依赖关联不对称信息，这已经过去了。 在农业时代，其实宏观分析的意义并不大，所谓产业分析是有一定价值的。 现在进入工业化时代，它是按照客户要求的绝对利益制造产品，风险不大，撤回不太大。 在需要绝对收益的情况下，单一资产不够，多资产配置。 这个时代的宏观价值分析家真的很有价值。 工业化时代具有特点，我们要求全天候经营，分工和专业化，在这个过程中宏观工作是为资产配置服务，根据配置获得稳定的收益。

资产配置首先需要逻辑哲学的转换，相信你的能力有限，知识有限，未来不确定。 因为将来不确定，所以需要资产的配置。 其次，资产配置需要客观条件，中国为什么过去几年没有资产配置？ 因为过去的某个场面没有再现，比如债券的刚性收益一直不会破，借款是永远安全的。 到了2016年，债券这一部分也可以赔偿了。 这个轮回很多。 从那以后，资产配置和FOF被发现发展起来，我们的行业迎来了春天。 其中，资产配置是以多元资产为基础的，因此理解一项资产还不够，有必要理解多项资产。 由于单一资产的选择极其困难，只能通过多资产的研究来解决风险控制问题。 宏观分析师研究股票、债券、黄金、原油、美股、香港股等，把握多重资产规律与资产之间的非相关性是资产配置的前提。

卖方分析家对一贯性的期待特别可怕。 卖方分析师除了为买方提供服务外，还经常接受采访，此时信息已经公开，大家都知道没有不对称性，此时反转的可能性很大。